摘要
总览：全面超预期，页游再度成为最大亮点
2020Q2，腾讯(00700)实现收入1148.8亿元人民币，同比增长29%，超出媒体一致预期2.1%;Non-GAAP下归母净利润301.53亿元，同比增长28%，超出媒体一致预期3.4%。值得注意的是，本季度分占联营/合营公司亏损为2.95亿元，2019年同期该指标为23.7亿元，剔除该影响后，本季度调整后归母净利润约304.5亿元，同比增速约40%。
网络游戏：页游环比正增长是最大惊喜
本季度网络游戏业务收入为382.88亿，同比增长40%，环比增长3%，超出此前市场最乐观的预期。其中页游收入为359.88亿元，同比增长62%，环比增长4%，此前市场预期页游增速约50%。惊喜的是，本季度页游增速再次显著跑赢大盘，游戏工委数据显示二季度页游行业增速约为26%，说明海外游戏表现优异，国内页游市场集中度大概率在持续提升。
金融科技：恢复良好，毛利率继续增长，商业化有余力
根据云业务收入推算，2020Q2，金融科技实现营收约240亿元，同比增长约24%，增速较一季度显著回升。毛利率方面，我们估算本季度金融科技业务毛利率约36.7%，同比增长约7.8pct，结合公告内容，主要系理财业务高速发展。我们判断，随着小程序电商、腾讯系平台美团、拼多多、京东的高速发展，其商业支付底盘有望继续提升。
投资建议：维持“买入”评级
我们上调2020-2022年盈利预测，预计2020-2022年Non GAAP下净利润分别为1227、1504、1800亿元，上调幅度分别为1%、1%及1%;上调目标价至600-634港币，上调幅度分别为15%及12%，对应2021年PE为35-37倍，相对当前股价估值空间为15%-22%，继续维持“买入”评级。
风险提示
游戏出海政策性风险;新产品上线推迟的风险;新产品用户活跃度不及预期;全球卫生事件不确定性导致的系统性风险等。
报告正文
财报总览：全面超预期，页游再度成为最大亮点
2020Q2，公司实现收入1148.8亿元人民币，同比增长29%，超出媒体一致预期2.1%(媒体一致预期为1124.29亿人民币);Non-GAAP下归母净利润301.53亿元，同比增长28%，超出媒体一致预期3.4%。值得注意的是，本季度分占联营公司亏损为2.95亿元，2019年同期分占联营公司盈利为23.7亿元，剔除该因素影响后，本季度调整后归母净利润约304.5亿元，同比增速约40%。
分业务来看，2020Q2，增值业务、网络广告、金融科技及企业服务收入分别为650.02、185.52、298.62亿元，同比增长35%、13%、30%。从结构上来看，卫生事件对金融科技业务的影响显著降低，本季度，金融科技及企业服务占收入比重为26%，环比提升2pct。
整体来看，腾讯二季度的表现亮点较多。收入及调整后净利润均超市场预期，在一季度的高基数下，页游业务依然实现了环比4%的正增长，超出市场最乐观的预期。金融科技及广告业务基本符合市场预期，尤其是社交广告，在朋友圈广告库存同比增量不大的情况下，依然保持了27%的同比增长，体现出了较强的韧性。且递延收入再创历史新高，为后续业绩提供丰厚的安全垫。
网络游戏：页游环比正增长是最大惊喜
本季度网络游戏业务收入为382.88亿，同比增长40%，环比增长3%，超出此前市场最乐观的预期。其中页游收入为359.88亿元，同比增长62%，环比增长4%，此前市场预期页游增速约50%。值得惊喜的是，本季度页游增速再次显著跑赢大盘，游戏工委数据显示二季度页游行业增速仅为26%，说明海外游戏表现优异，市场集中度大概率在持续提升。
国内页游表现优异，主要系1)《王者荣耀》在周年活动“五五开黑节”期间发布多款顶级皮肤，提升了用户活跃度;2)《和平精英》更新了内容及游戏模式;3)新游方面，推出了《战歌竞技场》、《一人之下》及《荒野乱斗》，其中，《荒野乱斗》登上今年6月iOS中国下载榜榜首，延续了该游戏在快节奏3V3 MOBA类型游戏中的全球领先地位。
海外方面，二季度卫生事件爆发叠加新游《Valorant》、《符文大地传说》及《CODE:D Blood》推出，使腾讯游戏月活用户数同比、环比均出现增长。其中，《Valorant》在第二季度已经成为Twitch上全球观看时长最高的游戏。
端游下滑幅度有所收窄，主要系《Valorant》在海外表现优异所致。本季度端游实现营收109.12亿元，同比降低7%，下滑幅度较一季度显著收窄。国内方面，《地下城与勇士》及《穿越火线》收入有所降低，而海外二季度卫生事件爆发，Riot Games推出沉浸式端游《Valorant》，该游戏在二季度成为Twitch上全球观看时长最长的游戏，一定程度上扭转了公司端游收入下滑的趋势。
本季度递延收入为882.17亿元，随玩家复工及开学，递延收入增量恢复至正常水平。一季度在国内卫生事件的影响下，递延收入的环比增量高达227.7亿元，创历史新高。二季度随消费者复工，递延收入环比增量恢复至正常水平。2019年，腾讯各季度递延收入增量平均值为46.44亿元，本季度递延收入增量为45.01亿元。递延收入持续创历史新高，腾讯后续业绩依旧拥有稳定的安全垫。
数字内容：虎牙并表推动增长
